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展望 2023，资本开支或将步入第二阶段

经济复苏对应到资本开支可以划分为三个阶段

制造业资本开支呈现周期属性。通用自动化设备下游对应包括汽车、家电、电子、食品 饮料等在内的几乎所有制造业，其景气度会随制造业资本开支波动。另一方面，基于大部分国产通用设备的进口替代在未来 3-5 年内仍将继续推进，以及产业升级推动的设备 更迭，自动化行业又有其自身运行的周期性。以典型的机床产品为例，通过梳理较长时 间序列的订单及产量数据，我们发现国内通用设备景气周期较为显著，一个完整周期约 为 3 年半-4 年。不同数据所反映的行业拐点不尽相同，时间偏离在 6 个月内。从历史数据来看，每轮周期的上行期可以划分为三个阶段：

1）第一阶段的特点是设备 先于需求。在每轮行业周期底部，或由于信贷政策，或由于行业格局出清，叠加社会库 存处于下降通道，企业的资本开支会率先体现。

2）第二阶段的特点是需求真正修复。第 一阶段的资本开支可能会出现反复，但是一旦社会总需求提升，企业资本开支进入正向 循环，此时设备弹性更大。

3）第三阶段的特点是需求持续向好，但产能逐步提升。此阶 段社会库存会逐步累积，但资本开支仍处于向上通道。

现在处于什么阶段？未来如何判断？

从微观数据来看，筑底现象明显，部分细分行业同比有所波动回升：1）工业机器人：12 月下游需求增速放缓，工业机器人单月产量为 4.0 万台，同比下降 9.5%。

2）金切机床：12 月国内金切机床需求持续承压，同比下降 11.7%。同时，日本对华销 售金切机床订单需求回暖，11 月同比提升 11.3%。

3）叉车：叉车广泛应用于制造业工厂，受制造业需求修复不及预期影响，12 月销量降 幅有所收扩大，单月销量同比下降 6.1%，1-12 月累计同比下降 4.7%。

4）工控：11 月日本工控产品对华销售额同比+13.6%。

但从总量上来看，截至 2022 年 12 月，需求分项仍未有起色。地产、消费、出口，整体 上仍处于下降通道。由此来看，现在仍处第一阶段。

往后来看，以 PPI 为历史数据来看，下行周期一般为 12-18 个月附近，目前 PPI 已经下 行接近 18 个月，后续有望回升。

另外，从其他两个指标来看，库存去化已进行一定时间，如果考虑价格因素，去库存阶 段更为明显。而企业中长期贷款数据同比增速在 21Q4 形成了一个小的拐点。2022 年 1 月企业中长期贷款 21000 亿元，同比增长 2.9%，结束自 2021 下半年以来同比下降的 趋势。如果按照移动 12 个月平均来看，同比增速 6 月接近历史底部区间，随后增速边 际改善，12 月移动平均的计算方式下 12 月同比为+19.8%。

本轮周期与上轮周期的同与不同

上轮周期：新能源引领，流程行业托底

上轮周期与以往不同的一个点在于，先进制造成为周期复苏的驱动。2020 年初的疫情 使各行业的生产都短暂的停滞，但不同行业疫情后恢复的进度和程度均不同。计算机、 通信及其他电子行业，专用设备，食品等行业利润率先修复至正增长且全年利润维持稳 定增长的水平，电气机械利润的恢复程度也好于传统制造业（汽车等）。在融资及企业利 润的双重推动下，资本开支呈现先进制造领头的趋势。从工控下游需求来看，电子及半 导体、锂电等先进制造行业需求疫情后快速修复且稳定增长，恢复快且弹性高。从产品 端来看，低压变频器的应用偏重传统制造，伺服的应用偏重新兴行业，因此伺服需求增 速表现通常会优于低压变频器。

本轮周期：前期强势行业的拉动作用或有所放缓

上轮周期中，先进制造作用提升，一直维持较高增速，先进制造增速的可持续性也引发 大家对于下轮周期中增长弹性的担忧。但展望 2023 年，先进制造的景气程度或将继续 维持高水平。从融资角度看，我们在已经发行完毕的和正在实施的项目，剔除掉因为各 种原因停止的，按照最初预案发布日期进行统计（反映开支意愿）用于项目融资的数据， 发现：1）截至 2022 年底，制造业上市公司增发项目拟募集金额仍维持高水平；2）2022 年拟项目融资的细分行业中新能源（包括光伏、电池材料等）、汽车的绝对额相对较高， 或将对设备的带动更大。其中，先进制造中的光伏、风电或支撑效应更强。

2022年光伏需求提速，行业中长期成长性确定。国内来看，2022年需求有望达到88GW， 2023 年国内装机有望达到 120-130GW，同比增长 40%以上。同时，在谨慎、中性和乐 观三种预期下，2030 年全球新增光伏装机量有望分别达到 1040.2GW、1214.4GW、 1444.2GW，对应 CAGR 分别为 22.3%、24.5%、26.9%。装机需求旺盛，产业链扩产 趋势延续，有望带动设备市场维持高景气。

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